Zapraszamy do wysłuchania rozmowy z Olafem Pietrzakiem, Dyrektorem Inwestycyjnym Esaliens TFI SA odpowiedzialnym za zarządzanie portfelami rynku dłużnego.
Czy obecnie fundusze dłużne powinny być miejscem, gdzie powinniśmy przenosić oszczędności z lokat o niemal zerowym oprocentowaniu?Roczne, kwartalne stopy zwrotu na ryku długu oscylują wokół średniej ważonej rentowności portfela. Po bardzo dobrym roku 2020 mieliśmy na początku 2021 roku znaczną korektę, niektóre klasyczne fundusze dłużne polskich obligacji straciły ok. 1,5%, jednak po spadkach, w pewnej perspektywie czasowej, jeśli nie miały miejsca żadne bankructwa (a w przypadku funduszy obligacji skarbowych nie ma bankructw), atrakcyjność rynku po korekcie się zwiększa. Dlatego przy budowie portfela opartego o produkty dłużne jest ważne, aby nie patrzeć na historyczne wyniki. Dla funduszy dłużnych to jest historia, o wiele łatwiej jest posługiwać się średnią ważoną rentownością funduszu. I w tym momencie, mimo, że nie jest ona wysoka, nadal jest bardziej atrakcyjna niż lokata na 0%.
Jak warto zdywersyfikować portfel dłużny? Co powinno się w nim znaleźć na najbliższe miesiące?
Obecnie jest bardzo szeroka oferta produktów dłużnych w Polsce. Można w niej znaleźć ekspozycję na dłużne rynki zagraniczne - krajów rozwijających się, rynków rozwiniętych i te komponenty muszą znaleźć się w portfelu. Jest to cały szereg możliwości w dążeniu do tego, aby zbudować bardzo wysoką średnią ważoną rentowność swojego portfela dłużnego. Fundusze zagraniczne i polskie coraz częściej publikują swoje ważone rentowności, więc możemy z grubsza oszacować, np. jeśli portfel ma termin zapadalności średnio 5 lat i średnia ważona rentowność wynosi np. 2%, to wiemy, ze jeśli wszystko byśmy zamknęli, to każdego roku będziemy zarabiać 2%. Warto w swoim portfelu inwestycyjnym mieć komponent obligacji korporacyjnych rynków rozwiniętych (high-yield), gdzie średnie ważone rentowności są bardzo wysokie. Warto włączyć do klasycznego portfela skarbowego obligacje z regionu emerging markets, oczywiście pod warunkiem akceptacji troszeczkę wyższego poziomu ryzyka.
Po fali problemów rynek długu korporacyjnego w Polsce wraca do łask inwestorów. Popyt na obligacje korporacyjne ze strony inwestorów jest znaczny, przykładem może być między innymi spora redukcja zapisów na emisję obligacji Kruka. Które sektory warto rozważyć do własnego portfela?
W Polsce rynek długu korporacyjnego rozwija się, jest coraz lepiej regulowany, coraz lepsza jest przejrzystość tego rynku, instrumenty o nazwie obligacji są zarejestrowane w KDPW, jest możliwość sprawdzenia warunków emisji. Co do zasady przy obligacjach korporacyjnych trzeba pamiętać o dywersyfikacji, ponieważ w tym przypadku ryzyko jest wyższe. Firmy działają w otoczeniu ryzyka np. zmiany otoczenia prawnego czy wyjątkowej sytuacji, z jaką mamy do czynienia na przykład w czasie pandemii. Jest ryzyko, że jeśli termin rolowania emisji obligacji (emisji kolejnych instrumentów) przypadnie w słabym momencie rynkowym.
Nie jest zalecane budowanie szerokiego portfela obligacji korporacyjnych przez osobę fizyczną, ponieważ bardzo duże i ciekawe emisje obligacji są często niedostępne dla klienta indywidualnego, a z drugiej strony - mają bardzo wysoki nominał. Ten nominał powoduje, ze jedna obligacja na rynku wtórnym może kosztować 500 tys. zł, a w przypadku obligacji PFR „covidowych”, atrakcyjnie oprocentowanych i z gwarancjami Skarbu Państwa – nawet 1 000 000 zł. Aby zbudować odpowiednią dywersyfikację portfela i konstrukcję ryzyka stopy procentowej – to trudno jest samemu to zrobić. Oczywiście jeśli jest emisja taka jak w przypadku Kruka, który jest firmą dużą, znaną i rozpoznawalną – to warto sobie raz, drugi, trzeci kupić niewielki udział, zobaczyć jak o działa, jak są wykupywane kupony. Fundusz inwestycyjny otrzymane kupony inwestuje w kolejne instrumenty, osoba indywidualna otrzymuje je na swój rachunek.
Możliwość dużego popytu na fundusze inwestycyjne w obliczu potencjalnego wprowadzenia opłat za depozyty klientów indywidualnych.
Tłem wprowadzenia dodatkowych kosztów jest podatek bankowy, który wprowadzono w okresie funkcjonowania wyższych stóp procentowych. Obecnie stopy są praktycznie zerowe, a podatek pozostał zdecydowanie za wysoki. Jest to problem systemowy, ponieważ z tego tytułu wpada do Ministerstwa Finansów kilka mld zł, a sytuacja na świecie jest taka, że te pieniądze są bardzo potrzebne, ponieważ programy pomocowe spowodowały, że państwa, nie tylko nasze, mocniej się zadłużyły. Nie należy oczekiwać, że nagle MF zrezygnuje z tych pieniędzy, ponieważ są one ujemnie oprocentowane. Jest to pośrednia forma próby zwrotu tych pieniędzy, które państwo nam dołożyło w programach pomocowych. Jedną z takich form są ujemne stopy procentowe bądź ujemne realne stopy procentowe. W przypadku tego podatku firmy zostały obciążone nim jako pierwsze, bo ta suma pieniądza była bardzo duża jeśli chodzi o pojedyncze firmy, które nie realizują transakcji płatności kartą, gdzie bank ma dodatkową marżę, wyższe koszty prowadzenia rachunku. Był to symboliczny Rubikon, który został przekroczony poprzez pobranie tych dodatkowych opłat, zresztą banki już od jakiegoś czasu komunikują, że prowadzenie konta za zero i usługi bankowe za zero to już przeszłość. Zresztą, jest coraz mniej obszarów, gdzie banki mogą zarabiać dodatkowe marże, wiec nie powinno dziwić, że koszty są przerzucane na klientów.
Co system zrobi z pieniędzmi przenoszonymi z lokat do funduszy inwestycyjnych? Na pewno spowoduje to krótkotrwałe zaburzenia na rynku, część instrumentów będzie bardzo droga, zresztą część z nich jest już droga. Natomiast na rynku na pewno będą pojawiać się emitenci, którzy do tej pory tanio finansowali się w systemie bankowym, korzystając z kredytów bankowych, a którzy będą emitować obligacje, ponieważ koszt pozyskiwania tych obligacji będzie korzystny. Mowa tu o bardzo dużych, bezpiecznych emitentach, których już powoli widać, którzy kiedyś zeszli z rynku, a teraz wracają po krótkoterminowe pożyczki – są to krótkoterminowe obligacje, atrakcyjnie dla nich oprocentowane, ze stałym stabilnym popytem. Można powiedzieć, że to takie „instrumenty na zlecenie” - rynek zgłasza na nie zapotrzebowanie i one są emitowane. Taka kultura obligacji była już obecna u nas przez wiele lat, znikła z naszego rynku jakiś czas temu na korzyść długoterminowych instrumentów, teraz do tego powoli wracamy. Banki też chętnie w tym pośredniczą, ponieważ mogą uzyskać pewną prowizję z tego tytułu.
Nie wydaje się, że fundusze inwestycyjne spowodują nadmierne napięcia na rynku, raczej istotne jest to, jak banki lokują swoje nadwyżki, bo kupując obligacje skarbowe, o kwotę zakupu pomniejszana jest podstawa opodatkowania bankowego. I tutaj banki dość wyraźnie zmieniły swoje nastawienie z pasywnego na bardziej agresywny, ponieważ część instrumentów jest wykupiona do terminu zapadalności, obniżając przez ten czas podstawę podatku.
Jeśli byśmy z tego podatku zrezygnowali z dnia na dzień, to oczywiście ceny niektórych instrumentów by spadły, ale nie ma takiej możliwości, aby państwo zrezygnowało z ok. 5 mld zł. każdego roku w momencie, kiedy te pieniądze są naprawdę potrzebne.
Polska waluta w relacji do dolara i euro na przestrzeni kilku najbliższych miesięcy
Złotówka wydaje się być tam, gdzie chciał ją widzieć bank centralny, ponieważ widzieliśmy w końcu roku interwencje banku centralnego - słowne (możliwość obniżek stóp procentowych) i za pomocą transakcji walutowych. Celem oficjalnie komunikowanym była poprawa sytuacji polskich eksporterów, natomiast z drugiej strony miało też miejsce takie dobrodziejstwo, że wycena rynkowa aktywów denominowanych w walutach obcych na koniec roku poprzez osłabienie złotego była wyższa, więc potencjalnie buduje się rezerwę, buduje się lepszy bilans banku centralnego i potencjalny zysk banku centralnego przekazywany do budżetu. Komunikacja była negatywna ze strony banku centralnego, czyli presja na osłabienie i brak komunikacji wprost, że nie będzie żadnej informacji, która powodowałaby wzmacnianie się złotego, bo bank chce ten nasz kurs walutowy troszeczkę osłabić.
Z drugiej strony mamy kumulację sytuacji bieżącej na rynku – bardzo ciężka sytuacja epidemiologiczna w tym momencie, gorsza na tle innych krajów; utrzymywany lockdown, gdy one kraje wychodzą z lockdownu w dość mocnej formie i nie wiadomo ile to jeszcze potrwa. Natomiast w długookresowym trendzie wydaje się, że złoty już stracił co miał stracić i obserwując relacje kursu walutowego złotego do euro czy złotego do dolara. Paradoksalnie znaczna grupa walut krajów rozwijających się była pod presją, chociaż zachowaliśmy się troszkę gorzej, niż nasi sąsiedzi (Czesi, Węgrzy), natomiast jeśli popatrzymy na turecką lirę czy rosyjski rubel, to trochę napięcia nam się udzieliło. Nie wydaje się natomiast, że to początek długoterminowego trendu osłabiania się naszej waluty, tutaj bank centralny ma wszelkie możliwości i narzędzia, aby zdecydowanie pomoc rynkowi. Jedyne co przeszkadza, to komunikacja, którą prowadził wcześniej.